再融資新規凈化市場生態 利好A股健康運行

中證網訊 （記者 劉國鋒 徐昭）中國證監會近日完善上市公司非公開發行股票規則，通過修訂《上市公司非公開發行股票實施細則》、發布《發行監管問答—關于引導規范上市公司融資行為的監管要求》等措施規范上市公司再融資，對上市公司非公開發行規模、三類再融資的時間間隔等作出明確限定，重拳化解上市公司再融資制度自2006年實施以來暴露的問題。

此次再融資制度的完善引發市場高度關注和熱議，中國證券報記者調查采訪發現，資本市場各方專業人士對再融資制度的完善評價頗高，認為再融資新規的推出將扭轉融資結構的失衡，并與IPO的推進相互配套，有利于資本市場積極服務供給側結構性改革，支持更多優質企業、創新企業、國家政策扶持企業發行上市；限制非公開發行規模等措施將有力糾正部分上市公司的過度再融資傾向，防止成為部分公司的圈錢工具；能夠打破非公開發行領域存在的較大套利空間，解開長期擾動市場的“定增—高送轉—減持”鏈條；通過深入落實再融資新規，將真正引導社會資金“脫虛向實”流向實體經濟，構建資本市場服務實體經濟的長效機制。同時，此次再融資制度的完善對二級市場構成中長期利好。

劃紅線 力促融資結構平衡

本次再融資制度的完善，為上市公司非公開發行股票、配股、增發等行為劃定了多條“紅線”。不但重新明確了定價基準日，還明確了定增規模和時間間隔，并讓金融資產充裕的上市公司難以再融資。

修訂后的《實施細則》取消了將董事會決議公告日、股東大會決議公告日作為上市公司非公開發行股票定價基準日的規定，明確定價基準日只能為本次非公開發行股票發行期的首日；上市公司申請非公開發行股票的，擬發行的股份數量不得超過本次發行前總股本的20%；上市公司申請增發、配股、非公開發行股票的，本次發行董事會決議日距離前次募集資金到位日原則上不得少于18個月。前次募集資金包括首發、增發、配股、非公開發行股票。但對于發行可轉債、優先股和創業板小額快速融資的，不受此期限限制。此外，上市公司申請再融資時，除金融類企業外，原則上最近一期末不得存在持有金額較大、期限較長的交易性金融資產和可供出售的金融資產、借予他人款項、委托理財等財務性投資的情形。

機構人士表示，證監會重新明確定價基準日，意味著此前三年期的定向增發模式不再可行，純粹博取資本利得的三年期項目將降低對投資者的吸引力，三年期項目將更多的適用于戰略投資者的引入。

華泰證券首席策略分析師戴康表示，市價發行讓發行難度加大，20%股本限制讓發行規模受限，18個月間隔期讓發行頻率放緩，將鼓勵優質公司內生性增長，限制制度套利型外延擴張，改善A股供求關系。

業內專家表示，對于融資頻率、融資規模的限制，一定時期內會影響部分上市公司融資決策，長期來看，有利于鼓勵、支持優質公司選擇差異化融資方式，也有利于鼓勵其他公司通過改善自身基本面情況獲得融資通道。

中信證券資本市場部杜克表示，本次再融資制度對定價機制、融資間隔和融資規模的調整將有利于國內投行提高自身核心價值發現和發行銷售能力。上市公司會更傾向于選擇研究、銷售等綜合實力雄厚的綜合性券商合作，優勝劣汰機制將有利于投行間形成在價值發現、價值創造和銷售能力間的良性競爭格局，屆時綜合性大券商和單一依靠項目承攬的中小投行的差距將進一步拉大，促進證券行業本身的良性循環。

有利于構建價值驅動定價體系

“再融資新規對我國資本市場的健康發展是長期利好，有利于投資者權益的保護，幫助A股構建價值驅動的定價體系。” 興業證券首席策略分析師王德倫認為，新規修復了過去再融資監管中的漏洞，防止其成為部分上市公司圈錢的工具，也抑制了一級市場的價差套利和二級市場對殼資源等投機炒作。從股市流動性的角度，再融資放緩后，股市的流動性壓力及定增解禁的擾動均將有所緩解。王德倫強調，再融資新規將幫助市場去“偽”存“真”，優化資源配置。內生增長穩定、現金流充裕的績優真成長將受益，成為資金集中關注和配置的方向。

杜克表示，此前定價機制存在較大的套利空間，投資者往往偏重發行價格相比市價的折扣，忽略公司成長性和內在投資價值。過分關注價差會造成資金以短期逐利為目標，不利于資源有效配置和長期資本的形成。限售期滿后，套利資金集中減持，對市場形成較大沖擊，也不利于保護中小投資者合法權益。此次再融資制度調整后，現金流良好、有扎實內生性增長的優質上市公司的稀缺性與投資價值在中期角度進一步凸顯，也將同步擁有更為便捷的融資渠道。

一位券商資管人士指出，本次再融資新規出臺正當其時，符合當前資本市場發展的大趨勢。過往再融資市場上出現的過度融資和短期套利行為，使得部分企業上市后不安于主業發展，而傾心于利用資本運作進行所謂“市值管理”，沉迷于各類資本套利，更有甚者濫用資本市場融資優勢，進入賺取息差的類金融領域，不僅嚴重擾亂了金融市場環境，更使得上市公司作為我國經濟轉型主導力量的作用得不到有效發揮，反而抑制了企業創新、創業和創造的基本動力。新規推出后，依賴過度融資和短期套利的盈利模式將失去生存基礎，而優質、務實和堅持實業經營的上市公司將更容易獲得資本市場支持。

對二級市場構成長遠利好

多位機構人士表示，再融資新規將對二級市場構成中長期利好。

據介紹，2016年A股再融資的總規模超過1萬億元，遠遠超過IPO融資規模，定向增發一直是再融資的主流品種。海量定向增發不僅從市場拿走了大量資金，而且股份解禁后對市場也形成了較大的沖擊。限制定向增發規模，抑制上市公司過度融資，不僅有利于二級市場資金流出，而且可以把部分專門從事定增認購的資金擠入二級市場，還可以減少未來限售股解禁壓力。

此外，規范上市公司再融資行為，理順定向增發的定價機制，減少套利空間，有利于減少利用定向增發制造概念題材，投機炒作，出利好減持跑路，損害中小投資者合法權益等現象，長遠利好二級市場。

業內專家表示，本次定價基準日的政策調整，將打破簡單的“價差”投資邏輯基礎，使投資者回歸到基本面分析、價值投資的理念上來，有利于讓優質公司得到市場的關注和認可，扭轉以往炒小、炒新、炒差的投機風氣。從目前已經實施的創業板定向增發按照發行期首日定價的實踐看，市場反應平穩，相關公司融資進展順利，為全面實施發行期首日定價奠定了良好基礎。同時，對國有企業而言，除非公開發行，可選擇公開增發、可轉債、優先股等其他多種融資手段，預計本次再融資新規不會對國企改革造成不利影響。

中信證券資本市場部陳石磊表示，再融資新規中長期有利于抑制上市公司過度融資，將利好二級市場。如不考慮證監會已受理因素，目前已出預案中，192家上市公司融資金額3489億元的非公開發行預案在融資期限上不符合要求、240家上市公司融資金額7230億元預案不符合股本不高于20%股本比例要求。由此可見，新政對于中長期約束上市公司融資沖動影響將較為明顯，將有效緩解二級市場擴容壓力。