保持穩(wěn)定貨幣環(huán)境 解決導(dǎo)致融資貴的深層次問題

二、宏觀環(huán)境要求貨幣政策要保持穩(wěn)健和審慎

當(dāng)前我國宏觀經(jīng)濟(jì)的幾個新特點(diǎn)允許和要求貨幣政策繼續(xù)保持穩(wěn)健和審慎，并應(yīng)重點(diǎn)防止杠桿率的繼續(xù)大幅攀升。

第一，雖然目前用GDP或工業(yè)增加值來衡量的經(jīng)濟(jì)增速面臨一定的下行壓力，但是今年以來就業(yè)情況卻較為樂觀。根據(jù)李克強(qiáng)總理披露的數(shù)據(jù)，三、四、五月份的城鎮(zhèn)登記失業(yè)率持續(xù)下降。今年以來，人社部公布的求人倍率（勞動力市場的需求與供給之比）也明顯高于一倍（求人倍率為一倍表示勞動力市場供求平衡，超過一倍表示供不應(yīng)求），而且還呈上升趨勢。這表明，由于勞動年齡人口下降和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)向服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)型等因素，目前的產(chǎn)出增長的減速并沒有伴隨著歷史上曾經(jīng)出現(xiàn)的失業(yè)情況的惡化。相反，隨著就業(yè)情況的改善、反腐敗取得舉世矚目的成果，目前的社會穩(wěn)定程度是多年來最好的。我國經(jīng)濟(jì)走向新常態(tài)的一個特點(diǎn)是，宏觀調(diào)控目標(biāo)要逐步從追求GDP增長轉(zhuǎn)向強(qiáng)調(diào)穩(wěn)定就業(yè)。給定7.5%的GDP增長率，在“舊常態(tài)”之下可能意味著政府要出臺很強(qiáng)的刺激政策，而在新常態(tài)之下由于弱化對GDP的關(guān)注（強(qiáng)化對就業(yè)的關(guān)注），就不需要那么大的刺激力度了。

第二，我國經(jīng)濟(jì)的杠桿率總體較高，如果繼續(xù)推高杠桿率將加大宏觀經(jīng)濟(jì)和金融風(fēng)險。從國際比較來看，我國的杠桿率（用廣義信貸/GDP的比例，或者用M2/GDP比例來計(jì)算）雖然還低于一些發(fā)達(dá)國家，但高于大多數(shù)新興市場國家。我們用100多個國家的數(shù)據(jù)所作的實(shí)證研究表明，在其他條件不變的情況下，杠桿率的上升會加大一國發(fā)生金融危機(jī)的概率。2009年以來，我國的杠桿率上升速度已經(jīng)很快，地方融資平臺和房地產(chǎn)等部門杠桿率問題尤其明顯。如果過度松動貨幣政策，就可能繼續(xù)推高這些部門的杠桿率，加大未來金融風(fēng)險的隱患。

第三，過度刺激不利于結(jié)構(gòu)調(diào)整。歷史上，在大的刺激之后，經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)可以高速增長，但往往導(dǎo)致對高耗能、高污染項(xiàng)目的投資熱潮和此后的產(chǎn)能過剩等問題。相反，增長率稍低一些，反而能加大結(jié)構(gòu)調(diào)整的壓力和動力。雖然有不少結(jié)構(gòu)性改革措施（如簡政放權(quán)、引入民間資本等）可以同時達(dá)到穩(wěn)增長和調(diào)結(jié)構(gòu)的目的，但必須承認(rèn)，就總量政策而言，推動結(jié)構(gòu)調(diào)整（要求政策緊一些）和保持增速（要求政策松一些）經(jīng)常是必須有所取舍的一對矛盾。從全國民眾的福祉來看，降低污染性產(chǎn)業(yè)的比重、發(fā)展衛(wèi)生教育等結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型遠(yuǎn)比增加零點(diǎn)幾個百分點(diǎn)的GDP增長率更重要。認(rèn)識到這一點(diǎn)，就會更好地理解保持貨幣政策定力、營造結(jié)構(gòu)改革環(huán)境的重要性。

第四，由于許多體制改革還沒有到位，我國一些經(jīng)濟(jì)主體（如地方政府平臺和不少國企）的軟預(yù)算問題仍然較為普遍，一些地方政府過度追求GDP增長的激勵機(jī)制還繼續(xù)存在，在宏觀政策松動的條件下容易出現(xiàn)信用過度膨脹、低效部門投資過度的傾向。這個體制因素也要求我們在貨幣政策的決策中保持比其他經(jīng)濟(jì)體更為審慎的態(tài)度。

在這樣的宏觀和體制環(huán)境下，在當(dāng)前及未來一段的時期，我國貨幣政策總的取向以穩(wěn)健和審慎為宜。重點(diǎn)應(yīng)該是為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整與轉(zhuǎn)型升級創(chuàng)造穩(wěn)定的貨幣金融環(huán)境。同時，貨幣政策調(diào)控應(yīng)向更加市場化的方向轉(zhuǎn)型，更大程度地發(fā)揮市場在價格形成和資源配置中的決定性作用。應(yīng)該建立更可信和明確的調(diào)控目標(biāo)，更加突出保持較低通脹在貨幣政策目標(biāo)中的重要性。要不斷提高貨幣政策的透明度、公信力和控通脹的靈活反應(yīng)能力，避免杠桿率的進(jìn)一步大幅攀升，使市場主體形成穩(wěn)定預(yù)期。