新國九條勾勒資本市場改革新藍圖

2014年5月9日，國務院印發《國務院關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》，這是繼2004年1月31日“老國九條”發布以后，對我國資本市場全面深化改革作出統籌部署的又一具有里程碑意義的綱領性文件。國務院發布《若干意見》，是落實黨的十八大和十八屆二中、三中全會對促進資本市場健康發展的重要舉措，明確了今后一個時期改革發展的總體要求和政策舉措，勾畫了資本市場頂層設計的路線圖，傳遞了全面深化改革的信心和決心，有助于引導形成明確的社會預期，營造有利于推進資本市場全面深化改革的輿論氛圍，具體來講分為以下八個方面：

一是促進資本市場健康發展，對促進經濟社會持續健康發展具有重要意義。有利于促進市場在資源配置中發揮決定性作用，激發各類經濟主體創新活力，推動經濟結構戰略性調整和發展方式轉變。有利于優化金融市場結構，健全金融市場體系，提高直接融資比重，防范和化解金融風險。

20多年來，我國資產市場在政府和市場的共同推動下快速發展，已初步形成涵蓋股票、債券、期貨的市場體系，成為經濟要素市場化配置的重要平臺，極大推動了我國現代金融體系建設和企業健康持續發展。但受限于起步晚、發展時間短等先天缺陷，我國資本市場仍處于新興加轉軌階段，市場化程度不足，市場配置資源的作用尚未得到充分發揮，多層次資本市場體系也還沒高度成熟。目前我國資本市場完善主要依靠于優化股票發行機制和市場結構，進一步推動利率市場化進程并豐富和擴展債務融資方式。優化的資本市場要求完善的市場結構，進而為不同風險配置需求提供合規、正當定價的工具，有利于避免因定價偏差而導致的風險錯配。

二是到2020年形成結構合理、功能完善、規范透明、穩健高效、開放包容的多層次資本市場體系。緊緊圍繞實體經濟需要，堅持市場化、法治化取向，維護公開、公平、公正的市場秩序，維護投資者特別是中小投資者合法權益。

從目前我國資本市場的發展來看，設法通過國內的資本市場實現風險企業融資退出是存在較大困難的。因此，建立包含二板市場在內的類似NASDAQ或倫敦證券交易所多層次資本市場體系勢在必行。盡管深圳證券交易所推出了中小企業板，但是距離形成真正的類似納斯達克市場和倫敦證券交易所的多層次、立體型、多規格資本市場或香港聯交所的GEM二板市場還有一定距離。在市場載體方面，我國資本市場目前有的市場板塊競爭力有限，存在制度安排不完善、功能定位不清晰等不足。此外，近年來我國債券市場雖然實現了快速發展，但仍面臨一些深層次矛盾和結構性問題，如債券品種不夠多樣化、市場間相對分割、信用約束機制不夠健全等。因此，在發展結構合理、功能完善、規范透明、穩健高效、開放包容的多層次資本市場體系過程中，市場要堅持豐富投資者、融資者的匹配方式，加快建設多渠道、廣覆蓋、嚴監管、高效率的股權市場，規范發展債券市場，拓展期貨市場。

三是資本市場對發展直接融資、優化融資結構具有重要意義。促進資本市場穩定發展，有利于顯著提高直接融資比重，逐步改善間接融資為主導的融資格局，促進直接融資與間接融資協調發展，防范和化解潛在的金融風險。

研究表明，最近十年里我國實體經濟的資本回報率呈現出逐年下降的趨勢，平均只有6%-7%左右，而2012年數據更只有可憐的2.7%，這已經低于一年期的銀行定期存款利率。不難看出，社會融資結構不甚合理以及由此所產生的實體經濟融資成本過高是造成這一結果的一個重要原因。正因如此，使得金融領域“剝奪”了實體經濟的大部分利潤，嚴重打擊了資本繼續投資實業的積極性。此外，從調查統計結果來看，我國目前直接融資占比不高，不僅要遠遠低于美國、日本等發達國家，也同樣低于印度等發展中國家，這與我國經濟社會發展實際需求是不相匹配的。因此，加快調整社會融資結構、降低實體經濟融資成本已經到了刻不容緩的地步，那么就必須打破目前直接融資與間接融資不協調發展的不利局面，通過推進各種有效途徑提高直接融資在整體社會融資總量中的比重。

四是以改革促發展、釋放改革紅利。股票注冊制改革、發展私募市場、放開證券期貨經營機構準入、促進境內外市場主體投融資便利化，都是市場化改革的充分體現，對于激活民間投資，促進市場發展具有牽一發動全身的作用。

近段時期，新股發行改革的廣度和深度是史無前例的，《若干意見》明確了政府和市場的定位和邊界，凸顯了市場化、法制化和保護投資者合法權益的改革基調。從某種層面上來說，改革選取新股發行這一關鍵環節作為突破口，抓住了主要矛盾，將起到‘牽一發而動全身’的效果。在當前核準制下，IPO股票作為稀缺資源，無論企業好壞還是發行定價多高，股票都容易遭到瘋搶和惡炒。從核準制到注冊制，這一股票供給方式的改變，將在未來徹底改變股市的“玩法”，對股市老舊的生態系統沖擊巨大，有利于從根本上斬斷股市“炒小炒新炒差”的惡劣之風。

風險投資和非公開權益資本促使知識資本和金融資本完美結合，是一種支持創新的金融機制，由此可見風險投資和非公開權益資本與自主創新間的密切聯系。在經濟轉型、結構調整的大背景下，大力發展私募市場正當其時。作為企業融資渠道之一，私募股權基金能以比公開募集低得多的融資成本為初創期的中小企業提供資金支持，同時也將有利于市場風險的降低。我國私募股權行業起步較晚，在2005年后進入快速發展階段，近些年無論是機構數量還是資金總量都增長迅速。但相較于交易所市場和公募市場而言，私募市場仍有著巨大的發展空間和潛力。隨著促進私募發展被正式納入改革政策，私募發展必將迎來一個前所未有的好時機。

此外，始終堅持擴大行業對內對外開放，支持符合條件的主體設立證券期貨經營機構，促進形成國有、民營、內資、外資并存的多元化競爭格局和優勝劣汰機制，將極大拓寬資金進入資本市場的渠道。同時，逐步放寬證券期貨業外資準入限制，也能夠支持境內證券期貨經營機構通過跨境并購和開展跨境業務做強做大。

五是《若干意見》從頂層設計全面繪制了包括股票市場、債券市場、期貨市場在內的資本市場發展藍圖，第一次在國務院文件中明確了股權市場的層次結構、基本要求和發展債券市場、期貨市場的政策措施。

六是資本市場改革對于優化金融市場結構，提高資源配置效率，完善現代企業制度，促進公司治理結構，提高上市公司質量，激發市場活力等具有不可替代的作用。

七是推進證券期貨監管轉型，夯實資本市場法治基礎，加強投資者特別是中小投資者合法權益保護，防范和化解金融風險，健全市場穩定機制，堅決打擊證券期貨違法違規行為，促進資本市場健康發展。

堅決打擊證券期貨違法違規行為，是以堅持法制化為取向。把市場納入法制軌道，既是資本市場發展的內在規律，也是現在市場發展的內在要求。經過多年努力，我國已經形成了較為健全的資本市場體系。與此同時，不能忽視的是在市場快速發展過程中，有些領域的資源供給沒有跟上，有些領域的法規沒有依據新形勢進行修訂，有些法律法規落實不到位。法制強則市場興，要根據新的形勢和任務，大力加強法制建設，在法律供給方面，認真總結實踐經驗和期貨法的制定，從而在一定程度上減少市場風險。

八是發展多層次股票市場、發展并規范債券市場、發展私募市場、推進期貨市場建設、增強證券期貨服務業競爭力、推進資本市場雙向開放、防范和化解金融風險、營造資本市場良好發展環境。

近年來，資本市場雙向開放取得了很大的成效，但總體來看資本市場仍屬于封閉市場，雙向開放程度依舊有限。隨著利率、匯率市場化改革以及人民幣資本項目可兌換進程的加快，資本市場也勢必順應全球經濟金融一體化趨勢，積極推進資本市場國際化。2014年，境內外機構和個人跨境投融資的便利化水平將進一步提升，跨境、跨市場金融產品有望更加豐富，多樣化掛牌方式和交易機制預計將推出，證券期貨業外資準入限制將放寬，境內外證券期貨經營機構將在更大的規模上實施差異化的“走出去”戰略。

十年前，“老國九條”為資本市場發展提供了巨大的政策紅利，助力資本市場步入發展快車道。正因如此，升級版“新國九條”的發布無疑給中國資本市場打入一針強心劑，在關注它所帶來的戰略作用與改革價值同時，更應借此契機推動我國資本市場走上長遠良性發展的軌道，為經濟社會發展持續健康發展提供充足動力，給廣大投資者堅守的信念和勇氣。俗話說，光說不練假把式，一個再好的政策也貴在落到實處。資本市場改革發展的緊迫性與復雜性，注定其必然是一項長期艱巨的系統工程，也在無形中對各地區各部門提出了更高要求，但只要上下齊心，擰成一股繩，形成一股勁，定能迎來中國資本市場又一個生機盎然的春天。